11月8日，十四屆全國(guó)人大常委會(huì)第十二次會(huì)議在北京人民大會(huì)堂閉幕。會(huì)議表決通過(guò)了全國(guó)人大常委會(huì)關(guān)于批準(zhǔn)《國(guó)務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《議案》）的決議。
《議案》提出諸多重磅政策。其中，地方政府化債“三支箭”尤為值得關(guān)注?！叭Ъ卑ㄐ略鱿揞~6萬(wàn)億元、專(zhuān)項(xiàng)債運(yùn)用、棚改專(zhuān)項(xiàng)。
其中，新增限額方面，從2024年開(kāi)始，我國(guó)將連續(xù)五年每年從新增地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券中安排8000億元，專(zhuān)門(mén)用于化債，累計(jì)可置換隱性債務(wù)4萬(wàn)億元。
專(zhuān)項(xiàng)債運(yùn)用方面，新增債務(wù)限額全部安排為專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)限額，一次報(bào)批，分三年實(shí)施。2024—2026年每年2萬(wàn)億元。
棚改專(zhuān)項(xiàng)方面，2029年及以后年度到期的棚戶(hù)區(qū)改造隱性債務(wù)2萬(wàn)億元，仍按原合同償還，從而更好保障債務(wù)平穩(wěn)消化。
對(duì)此，中信建投政策研究組首席分析師胡玉瑋評(píng)論道，此次議案的通過(guò)，是地方政府隱性債的額度首次確認(rèn)，標(biāo)志著財(cái)政透明度的提升和政府對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理的重要進(jìn)展。
其表示，短期來(lái)看，可以解決地方燃眉之急，緩解當(dāng)前一些地方隱性債務(wù)規(guī)模大、利息負(fù)擔(dān)重的問(wèn)題。中期來(lái)看，此次置換是資源空間、政策空間、時(shí)間精力的騰挪釋放。長(zhǎng)期來(lái)看，2028年之后，債務(wù)規(guī)范透明，堅(jiān)決遏制新增隱性債務(wù)。
中金公司團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，在對(duì)政府法定債務(wù)、政府隱性債務(wù)、城投經(jīng)營(yíng)性債務(wù)進(jìn)行全口徑嚴(yán)格監(jiān)測(cè)的情況下，未來(lái)地方債務(wù)不會(huì)重復(fù)以往“化債—新增隱債—化債”的簡(jiǎn)單螺旋，地方盲目舉債沖動(dòng)有望切實(shí)管住，金融風(fēng)險(xiǎn)有望穩(wěn)步降低。
地方政府化債，是此番決議的重點(diǎn)內(nèi)容之一。
《議案》提出，在壓實(shí)地方主體責(zé)任的基礎(chǔ)上，建議增加6萬(wàn)億元地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)。按此安排，2024年末地方政府專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)限額將由29.52萬(wàn)億元增加到35.52萬(wàn)億元。從2024年開(kāi)始，我國(guó)將連續(xù)五年每年從新增地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券中安排8000億元，專(zhuān)門(mén)用于化債，累計(jì)可置換隱性債務(wù)4萬(wàn)億元。再加上這次全國(guó)人大常委會(huì)批準(zhǔn)的6萬(wàn)億元債務(wù)限額，直接增加地方化債資源10萬(wàn)億元。
按財(cái)政部首次公開(kāi)的隱性債務(wù)口徑，地方需消化的隱性債務(wù)總額從14.3萬(wàn)億元大幅降至2.3萬(wàn)億元，平均每年消化額從2.86萬(wàn)億元減為4600億元，不到原來(lái)的六分之一，化債壓力大大減輕。
值得注意的是，目前地方政府隱性債務(wù)大部分集中在城投債中。
根據(jù)銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)章俊所在團(tuán)隊(duì)介紹，從目前城投債務(wù)到期量來(lái)看，2022年-2027年是債務(wù)集中到期還本的高峰期，每年到期量均在2萬(wàn)億元以上，而此后償債壓力將大幅降低。如果主要對(duì)以上到期債務(wù)進(jìn)行置換，實(shí)際上可以起到債務(wù)展期的作用，部分增加當(dāng)期可支配財(cái)力。按照每年2萬(wàn)億元債務(wù)置換規(guī)模計(jì)算，預(yù)計(jì)每年可至少增加地方政府財(cái)政支出1萬(wàn)億元，這部分資金無(wú)論是用于直接與民生相關(guān)的財(cái)政支出還是投資，均能拉動(dòng)有效需求回升。財(cái)政支出提升1萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)至少帶動(dòng)GDP增速0.76%。
在章俊看來(lái)，此番財(cái)政政策的一大超預(yù)期之處在于，新增限額全部安排為專(zhuān)項(xiàng)債限額，這意味著未來(lái)債務(wù)置換的速度和效率將大幅提升。過(guò)去發(fā)行的特殊再融資債在置換過(guò)程中還需對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行甄別，相應(yīng)置換為特殊再融資一般債或特殊再融資專(zhuān)項(xiàng)債。而本輪債務(wù)置換將隱性債務(wù)全部置換為專(zhuān)項(xiàng)債，債務(wù)置換的審核效率將大幅提升，以此能夠?qū)崿F(xiàn)每年2.8萬(wàn)億元的債務(wù)置換工作，本輪隱債化解的邏輯更接近于2015年開(kāi)啟的“債務(wù)置換”，更加注重效率和效果。
值得注意的是，此輪大規(guī)?；瘋⒉灰馕吨磥?lái)地方融資平臺(tái)將重新回到預(yù)算軟約束的老路上。
在新聞發(fā)布會(huì)上，財(cái)政部特別強(qiáng)調(diào)將不新增隱性債務(wù)作為“鐵的紀(jì)律”，對(duì)監(jiān)管問(wèn)責(zé)也會(huì)更嚴(yán)。在國(guó)泰君安證券宏觀(guān)聯(lián)席首席分析師黃汝南看來(lái)，這意味著在短期風(fēng)險(xiǎn)化解后，未來(lái)將更注重地方政府債務(wù)管理長(zhǎng)效機(jī)制，從源頭上降低地方隱債再次擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)隱患。
“當(dāng)前一些地方隱性債務(wù)規(guī)模大、利息負(fù)擔(dān)重，不僅存在‘爆雷’風(fēng)險(xiǎn)，也消耗了地方可用財(cái)力。”財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安表示，在這種情況下實(shí)施這樣一次大規(guī)模置換措施，意味著化債工作思路作了根本轉(zhuǎn)變：一是從過(guò)去的應(yīng)急處置向現(xiàn)在的主動(dòng)化解轉(zhuǎn)變，二是從點(diǎn)狀式排雷向整體性除險(xiǎn)轉(zhuǎn)變，三是從隱性債、法定債“雙軌”管理向全部債務(wù)規(guī)范透明管理轉(zhuǎn)變，四是從側(cè)重于防風(fēng)險(xiǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)、促發(fā)展并重轉(zhuǎn)變。
中證金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘宏勝表示，過(guò)去10多年，地方政府性債務(wù)管理從顯性到隱性、從應(yīng)急到常態(tài)化監(jiān)督、從分散到統(tǒng)一，政府性債務(wù)管理體制總體上逐步完善。
粵開(kāi)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)羅志恒認(rèn)為，在當(dāng)前地方政府面臨較大債務(wù)壓力與經(jīng)濟(jì)發(fā)展任務(wù)的雙重背景下，新一輪債務(wù)置換具有重要意義：其一，債務(wù)置換實(shí)現(xiàn)了部分隱性債務(wù)顯性化，債務(wù)更加公開(kāi)透明。其二，以利率更低、周期更長(zhǎng)的政府債券置換舉債成本高、周期短的隱性債務(wù)，以時(shí)間換空間，因此債務(wù)置換的過(guò)程也是降低風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程，體現(xiàn)了化債的本質(zhì)是化解風(fēng)險(xiǎn)。其三，債務(wù)置換減輕了地方政府化債的壓力，地方政府能騰出更多的財(cái)力和精力用于發(fā)展經(jīng)濟(jì)和提供公共服務(wù)。其四，債務(wù)置換有利于地方政府更好落實(shí)減稅降費(fèi)，部分地區(qū)“亂罰款亂收費(fèi)”等現(xiàn)象將明顯緩解乃至杜絕，有利于改善營(yíng)商環(huán)境。
中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，未來(lái)進(jìn)一步的增量財(cái)政政策仍有空間，值得期待。明年積極財(cái)政政策有五大增量空間：一是中央財(cái)政舉債和赤字提升空間，二是擴(kuò)大專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模和投向領(lǐng)域，提高用作資本金的比例，三是超長(zhǎng)期特別國(guó)債，四是加大對(duì)“兩重”“兩新”的支持力度，五是加大中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付規(guī)模。
海通證券宏觀(guān)首席分析師梁中華認(rèn)為，本次化債舉措有助于降低地方政府的隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。前期對(duì)于地方政府隱性債務(wù)，可以通過(guò)展期、延期、借新還舊等操作，來(lái)降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而本次直接使用地方政府信用發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)化債券，來(lái)置換隱性債務(wù)，有助于進(jìn)一步大幅降低地方政府的隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
邊際上也有助于降低地方政府的付息壓力，為地方政府廣義財(cái)政提供更大的空間。相比于政府顯性債務(wù)，隱性債務(wù)需要支付的利率一般更高。截至2024年10月，城投存量債加權(quán)平均票面利率為3.76%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于政府債利率?？紤]到城投平臺(tái)還存在非標(biāo)等其他更高成本的融資形式，其綜合融資成本其實(shí)并不低。相比之下，2024年10月地方政府債平均招投標(biāo)利率為2.24%。
對(duì)股市債市有何影響？
系列政策發(fā)布之下，將會(huì)對(duì)投資帶來(lái)哪些影響？
在國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園看來(lái)，化債有助于緩解地方財(cái)政壓力，短期對(duì)權(quán)益市場(chǎng)偏利好（分母端）；中期看，化債對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際拉動(dòng)（分子端），更取決于化債之外的其它配套政策。對(duì)信用債而言，化債無(wú)疑降低了城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，2015年-2018年化債期間，10年期城投債信用利差從300BP（基點(diǎn)）以上一度回落至100BP附近；對(duì)利率債而言，重點(diǎn)關(guān)注大規(guī)模置換債發(fā)行對(duì)流動(dòng)性的沖擊，尤其是發(fā)行后償還節(jié)奏，可能會(huì)對(duì)流動(dòng)性造成擾動(dòng)。
華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，系列政策對(duì)股市而言略偏正面。政策博弈可能并未結(jié)束、應(yīng)對(duì)期反而被進(jìn)一步拉長(zhǎng)，流動(dòng)性保持寬松對(duì)應(yīng)主題性機(jī)會(huì)比順周期品種更活躍，內(nèi)需品種相對(duì)受益，兩頭或更為占優(yōu)——關(guān)注“大”標(biāo)的里與政府相關(guān)的+“小”標(biāo)的里與居民消費(fèi)修復(fù)初期特征更為匹配的。
債市方面，華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，明年財(cái)政貨幣繼續(xù)發(fā)力，化債改善微觀(guān)主體資產(chǎn)負(fù)債表，宏觀(guān)流動(dòng)性大概率延續(xù)偏松狀態(tài)。基本面核心矛盾有待解決，企業(yè)融資需求尚未恢復(fù)，產(chǎn)能仍在去化過(guò)程中，支持性貨幣政策不改，債市還不會(huì)走熊。不過(guò)相比于股市，債市的問(wèn)題是“起點(diǎn)”太高，機(jī)構(gòu)行為不穩(wěn)定因素較多，股市作為競(jìng)爭(zhēng)性資產(chǎn)分流資金，波動(dòng)會(huì)明顯增大。目前十年國(guó)債收益率已經(jīng)降至2.1%附近，歷史上看已經(jīng)是極低水平。明年即便有一到兩次降息，考慮到本輪穩(wěn)增長(zhǎng)政策意志、財(cái)政供給、股市分流等，也很難帶動(dòng)長(zhǎng)端利率下行太多，曲線(xiàn)形態(tài)走陡的概率更高，華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)判斷明年十年國(guó)債低點(diǎn)可能難以突破1.8%～1.9%，向上難以突破2.3%～2.4%，長(zhǎng)期趨勢(shì)不言結(jié)束，但震蕩市特征更明顯。